Efter en periode med svage finansielle markeder og store udsving ovenpå Donald Trumps kickstart af handelskrig med hele verden, er tingene faldet lidt til ro. Aktierne har genvundet noget af det tabte – S&P500 har cirka genvundet halvdelen af de fald, der kom umiddelbart efter de absurd høje toldsatser blev annonceret. Rentemarkederne er også faldet lidt til ro. I starten af april var det især de lange renter, som steg (mere om det nedenfor), men cirka halvdelen af den rentestigning er nu forsvundet. Dollaren er dog ikke blevet styrket ovenpå en svækkelse på lige i underkanten af 10%. I forhold til DKK ligger USD i 6,6 her til morgen, som i perspektiv af de seneste par år er lavt, men tæt på gennemsnittet for de sidste 25 år. At USD ikke er styrket sammen med aktier- og rentemarkeder indikerer, at der stadig er en vis forsigtighed overfor amerikanske aktiver blandt investorerne. Det bedre humør på de finansielle markeder i anden halvdel af april skyldes hovedsagligt, at Trump et par gange har deeskaleret en ellers hård tone. I første omgang var det den pause han indførte i de forhøjede toldsatser, han havde indført bare en uge inden. Pausen er til at starte med på 90 dage, men markedet læser det, som at han ikke er villig til at påføre amerikansk økonomi og det finansielle system den smerte, som de ekstreme toldsatser ville medføre. En anden bekymring omkring Trump har været, hvorvidt han kunne finde på at prøve at fyre Fed chef, Jerome Powell, fordi han ikke sænker renterne hurtigt nok. Der hersker bred enighed om en præsident ikke kan fyre centralbankchefen (hvilket er hele pointen med en uafhængig centralbank), men et forsøg herpå ville i sig selv kunne skabe stor mistro til det amerikanske finansielle system, herunder frygt for højere, varig inflation. Efter administrationen ellers havde bekræftet, at Trump undersøgte de juridiske muligheder, var Trump ude og kommunikere, at han ikke havde intentioner om at fyre Powell. Det tog markedet pænt imod. Tilbage står vi med en pause i handelskrigen, hvor toldsatserne stadig er markant højere end før 2. april (højeste siden anden verdenskrig). Kina er i øvrigt ikke inkluderet i denne pause. Det betyder, at amerikanerne i disse dage begynder at mærke den told på 145%, som Trump har sat på overfor kineserne. Det sker blandt andet i Walmart og mange andre steder i detailledet, som importerer en stor del fra Kina. Kineserne har typisk længere perspektiv og har sat hårdt mod hårdt. Det betyder fx, at amerikanerne tidligere skulle betale USD 18,5 for en sommerkjole på Temu. Den koster nu USD 44,7. Det er direkte målbar inflation (højere priser) men vil utvivlsomt også få aktiviteten til at falde (mindre salg). Den forsigtige optimisme i de finansielle markeder hviler derfor på et skrøbeligt grundlag, men har sin berettigelse i, at Trump er meget utilregnelig, og at det ikke kan udelukkes, at han helt dropper de nye toldsatser, eller at han på anden måde stimulerer økonomien.
I forhold til bevægelserne på de finansielle markeder var det nok rentemarkederne, som rystede den finansielle sektor mest. Stigningen i de lange renter (10 år) kom imens, at de langsigtede inflationsforventninger faldt. Selvom bevægelserne stadig er relativt små, så er det svært at læse det som andet end en faldende tiltro til amerikansk økonomi. Investorerne kræver simpelthen højere kompensation for at købe amerikanske statsobligationer. I en økonomi som kører med så store underskud som USA, er det kritisk, hvis renterne stiger markant, uden at det kommer på baggrund af forventninger om højere vækst. Derfor holder vi i den kommende tid også tæt øje med denne markedsbaserede tillidsindikator. Derudover kigger vi efter om de ”bløde” nøgletal fortsætter den forringelse, vi har set indtil videre i år. Forbruger- og erhvervstillid ligger til den svage side, og Trumps meningsmålinger er også begyndt at vise tegn på amerikanernes mishag med den førte politik. For de finansielle markeder kan de ”hårde” økonomiske nøgletal vise sig at blive afgørende for retningen i den kommende tid. Indtil videre ser de ok ud og vidner om en økonomi i fremgang. Vi holder tættest øje med nye ansøgninger om understøttelse (initial jobless claims), som udkommer en gang om ugen (og ikke er modelbaseret). Hvis usikkerheden og effekt af handelskrig rigtigt forplanter sig i realøkonomien, kan dette blive et af de steder, vi først kan se det.
I forhold til porteføljerne holder vi fast i den lidt forsigtige tilgang, vi har taget i løbet af årets første 4 måneder. Det betyder, at vi er markant undervægt amerikanske aktier, som udgør under halvdelen af vores globale aktieportefølje (imod benchmark, på omkring 65%). Overvægten har vi taget i europæiske aktier, som nyder godt af deflationære effekter af handelskrigen, generel oprustning og ekspansiv tysk finanspolitik. På samme måde har vi skruet helt ned på USD-eksponeringen i vores globale obligationsporteføljer, hvor USD udgør omkring 10%, heraf langt de meste i europæiske virksomheder, som har udstedt gæld i USD. Vi har kun en enkelt obligation i porteføljen pt., som er udstedt i USA, nemlig Apple, som stadig har meget høj kreditværdighed. Generelt forsøger vi fortsat at gå forsigtigt til værks og overvejer at udnytte generelle markedsbevægelser til mere overordnede ændringer.